更新时间：2023-08-03
城投为中国经济作出了巨大贡献，却也背上了巨大的债务。如今，城投的债务成为中国经济的灰犀牛，处理应对不妥，很可能给经济造成巨大冲击。监管一直在推动城投进行市场化转型。核心目的，就是将城投与地方财政进行切割，以及实现城投与地方政府相对的独立性。
政企不分是中国计划经济向市场经济转型过程当中出现的一种现像，经过多年的改革，如今大部分的国有企业已经实现了公司化治理。然而，城投作为特殊的国有企业，其在中国的特殊价值就是政企不分，开展相对市场化主体有比较优势的业务。这种框架下，城投的市场化转型，变得有点玄妙起来。城投的市场化转型，最多的是实现形式的转型，而无法实现实质性的转型。
形式上的转型，就是让城投按照公司化运作。
这个看似简单，但是却在很多地方并没有实现。当时江苏的一家市场城投发债的钱一到账就马上转到财政局，然后由财政局拨付到各个项目上面。城投公司则形成了对于财政局巨额的应收款。这是典型的。
政策推动隐性债务治理这几年，这种明显增加隐性债务的行为，估计已经不再发生。但是，很多城投公司尤其是开发区管委会下的城投企业，经常是与政府各类事物混和一起。形式上的转型，最规范的就是满足证监会对于上市公司的独立性要求，即城投公司与政府实现在人员、业务、财务、场所等方面的独立。
城投的市场化转型，最理想的情况就是城投利用现有的资源禀赋，实现独立化的运营，并且产生源源不断的利润，来消化之前积累起来的债务。城投的资源包括政府的资金资源支持，城投信仰支撑起来的融资能力，等等。
然而，从中国国有企业的发展历程来看，包括城投在内的国有企业并不具备在竞争领域生存的能力，更谈不上发展。在当前，中国经济的现有产业格局已经基本固化，各行各业，都已经涌现出来行业龙头，形成了一定的护城河。在这个行业逐渐形成龙头的过程当中，在抓大放小的政策之下，也有部分国有企业在市场的优胜劣汰机制之下，胜出。而大部分的国有企业尤其是地方国有企业，都被淘汰了。
中国上世纪90年代的分税制改革，国有企业产生的利税很大一块被中央政府拿走，使得地方政府全力保护自己的国有企业的动机，得以减弱，也是国有企业大面积退出的一个原因。
在内卷之下，这些现有产业内的企业普遍都活得很苦。这种情况下，城投冲进这些领域，根本没有胜机。
城投需要仔细分析市场化主体的不足，找准转型的方向。
城投在区域垄断型行业以及现代金融行业，有比较优势。前者即区域垄断型行业，因为没有竞争，自然能够做好。土地开发以及公用事业就是典型的区域垄断型行业，也是城投多年以来深耕的领域。只是如今，房地产市场低迷，短期之内难见回暖迹像。这才使得城投当前有点进退两难的感觉。
现实似乎也在倒逼城投往市场化转型的方向前进。然而，这恰恰是最迷惑人的地方，不转型反而能够苟延残喘，等待时来运转。主动转型，尤其是切入竞争性领域，可能更容易出问题。曾经的龙头地产企业，也是看到了地产行业的前景，一会儿搞粮食，一会搞矿泉水，一会搞电动车。
最终证明，越折腾，越麻烦。
而后者即现代金融行业尤其是投资银行业，则是因为中国的市场化主体，没有能力开展现代金融业务。
城投才是中国高盛和黑石。
商业银行不能开展股权投资业务，也缺乏这方面的经验、组织等开展业务的禀赋。证券公司一直没有转型成为投资银行。曾经的九鼎，控股九州证券，试图将股权投资与保荐承销业务结合起来，走高盛模式，后面在中国的资本市场波动与管制之下，未能成功。
中国的股权投资机构，试图走黑石的模式，会发现很多都是卡在“募投管退”的第一步，即“募”的环节，无米之炊难为。当前，唯一有动机且有实力开展这类业务的就是城投公司，近几年合肥模式被大家追捧，与这个有关。正是因为中国没有市场化高盛与黑石，才使城投得以有机会在此领域大展身手。
然而，也有观点认为，中国的城投开展股权投资，并不是完全按照市场逻辑，容易跟风，产业补贴过度最终造成产业过剩。正如2012年前后的新能源，以及如今的电动车。合肥模式如果只有合肥在搞，本身没有问题，当大家都在搞合肥模式的时候，问题就来了。在中国出口大幅增长的时候，产业补贴造成的过剩产能，很多最终依靠外部需求，才得以消化。而在如今，这一模式，似乎遇到了外部的反制。今年，中国的出口出现较大幅度的下降，是不是这些反制，经过长时间的蓄力发作的结果，都很难说得清楚。
在市场化转型的压力之下，也有改善财务报表来提升信用评级与融资能力的动机，城投公司找到了一些投机取巧的模式。
一种模式就是贸易性金融。
城投公司与外部机构合作，一买一卖之间，使得市场化的收入（即来自于非地方政府的收入）大幅增加，并且还能有非常少的利润，有的时候则会产生小额亏损，盈利或亏损，取决于资金市场的形势。这种贸易性金融业务，本质上就是城投出借自己的资产负债表，让运作灵活的民营企业得以套利，各取所需。
还有一种模式，就是收购上市公司，以实现并表。
目前至少有十家城投公司希望能够收购上市公司。收购上市公司，既不是为了产业运作，也不是为了资本运作，城投公司的人员坦承，自身难以经营好收购进来的上市公司的业务，希望能够保留上市公司原有的经营管理团队。城投公司就是最简单的目标，合并报表，来实现市场化转型。城投的这种运作，既不是高盛模式，也不是黑石模式，而是更像是巴菲特的伯克希尔的控股模式。
这一模式，将城投的融资能力及地方政府的支持等禀赋与民营企业的企业家精神及效率，相结合，理论上是可行的。然而，在实际过程中，最大的难题就是找不到这样的标的。当前愿意将上市公司控制权转让的，都是上市公司经营恶化，实际控制人难以支撑下去的。老板做惯了，谁也不愿意找个领导事事管着。而当前国有企业管理制度的最大特点，就是严格管控。问责制之下，这不是城投公司自己不想管就能够不管的。而如果不拿到上市公司控股权，城投出资上市公司，就变成了纯粹的炒股行为了。这不是一个好的主意。
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